專家視野：Bitcoin難成為通用貨幣

虛擬貨幣龍頭比特幣（Bitcoin）於2008年全球金融危機之後誕生，向無節制的貨幣寬鬆提出抗議；而央行數碼貨幣（簡稱CBDC）則於2020年明顯提速發展，始於各國央行適應數碼變革、維護金融穩定的需求。CBDC與比特幣所代表的經濟主張之異，賦予了兩者截然不同的價值保證，前者仍以國家信用為主要支撐，後者則追求去中心化，以當下人類認知範圍內的數學真理自證價值。

然而，面對數碼經濟大趨勢，比特幣與CBDC卻又不謀而合地代表了同一種訴求，即提供區別於電子存款的電子現金形式，以滿足數碼時代的現金支付。從比特幣與CBDC的同與不同研判，不難看出，CBDC的定位即是人人皆可使用的貨幣，而比特幣則因稀缺性展現出更強的資產屬性。

基於價值保證的不同，比特幣與CBDC在發行方式、流轉方式以及幣值波動上，自然會表現出不同。CBDC的價值由中心化機構央行認可，因而是一個更講究效率的貨幣系統，而比特幣則需要額外犧牲效率（工作量證明）來實現價值認證。

在流通方式上，比特幣毋須借助任何機構，由全節點記錄並公示交易，交易速度一般認為是每秒處理7筆。而CBDC本質上由央行單點記錄流轉，中間參與的商業銀行起到執行指令的作用。根據公開資訊，中國的數碼人民幣能達到每秒30萬筆的交易處理能力。

比特幣的波動性與交易速度常為人詬病，但這並不是其難以成為通用貨幣的實質障礙。

第一，高波動性相對美元，而非指向實物購買力。比特幣的波動性往往是指對於美元價格的波動，今年比特幣價格由近29,000美元，漲至最高63,000美元，已遠超一個正常貨幣幣值的波動範圍。不過，判斷貨幣波動性的最直接依據應該是實物購買力的變化，而現實中以比特幣直接計價的物品非常少。若從比特幣視角來看，可能是傳統法幣的波動性巨大。

第二，不理想的交易速度只是技術問題。如同上文所述，在區塊容量限制下比特幣的交易速度是7TPS（筆/秒），而同時在交易後還需要約一個小時確認。一方面，雖然7TPS的速度無法應付日常高頻交易的需求，但如果轉換到動輒耗時兩三天的跨境支付場景，類似交易速度已經是具代表性的突破。另一方面，「閃電網絡」是廣泛使用的提速解決方案，將大量高頻鏈上交易轉移到鏈下進行，而只將最終結果到鏈上確認。理論上閃電網絡的TPS並沒有上限，百萬級別的交易都可以即時處理。某種程度上，數碼人民幣的雙層運營體系也是借鑑這一思路，高頻交易由商業銀行實時記錄，並定期向央行總帳本匯總。

無法避免通縮螺旋

我們認為，比特幣難以成為通用貨幣的真正決定性因素，還需回歸其背後的經濟主義。

第一是小眾，比特幣天然就不是面向普羅大眾的。為了保證稀缺性和自治性，使用者需要一方面牢牢掌管好自己的私鑰（256位的二進制數字），一旦丟失私鑰，便再無尋回資產的可能，另方面必須充分了解交易地址與私鑰之間的對應關係，以防止被智能生成的錢包軟件欺騙。當前比較簡易的方式是讓數碼貨幣交易所代持比特幣，但這仍然需要公眾信任交易所，喪失了比特幣的根本意義。

第二是通縮，比特幣的數量上限是2,100萬枚，現時存在外界法幣與之兌換，比特幣通過分割最小單位能夠實現對內通縮、對外通脹的效果。但如果比特幣果真成為經濟活動使用的主流貨幣，法幣退出歷史舞台，那麼比特幣的通縮螺旋將無法避免，即人們都只願意囤積比特幣而加劇經濟下滑的勢頭。誠然，惡性通脹雖會對經濟構成危害，但適度的通脹及銀行債務也是經濟增長的泉源，從這一角度出發，不涉及信貸創造的比特幣很難被大規模採用。

避險屬性好過黃金

比特幣稀缺性強化資產屬性，使其定位更趨近於數碼世界的黃金。黃金雖然早已不再承擔支付的貨幣職能，但在通脹來臨時，黃金的物理稀缺性總是使其被視為保值資產，這也有助於我們重審比特幣的價值。現階段而言，比特幣在提供基於數學共識上的稀缺性之餘，解決了黃金不易分割、不易識別真偽和攜帶不便等缺陷，在避險屬性上的確比黃金表現得更為優秀。因此過去數年，比特幣的估值邏輯為之轉變，從最早以承載地下經濟交易的容量匡算，如今已轉化為代替黃金配置的機構投資需求估計。

根據上述分析，我們認為，強調比特幣資產屬性的估值邏輯存在合理性，而偏重貨幣屬性的估值方法則不那麼可靠。比特幣最終只能滿足小眾的貨幣支付需求，指望以比特幣交易代替整個美元系統結算並不現實。值得深入思考的是，比特幣的價值基礎是人為稀缺性，隨着人類不斷地向前探索與突破科學真理，這種稀缺性是否能夠長存呢？擺脫了信任中介後自證價值的安全性又是否真的不會被攻破，比中心化機構發行的貨幣更「可靠」呢？這一切雖尚無定論，但由比特幣伊始，不斷自我進化的數碼貨幣已經正式登上了歷史的舞台，而歷史終將做出正確的選擇。

工銀國際