【財經coffee】恒大債的契約危機

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恒大債的契約危機

中國規模達8850億美元的債券市場中,即內地以外地區出售以美元計價的債,有一條信用保護條款叫維好契約(keepwell provision)。根據維好契約,中國境內母公司承諾確保其發行債券或貸款的境外子公司的償付能力和財務穩定性,以在協議期限內償還貸款或債券,這是保護債券持有人免於違約的一種方法。

使用維好架構的好處是,它不需要中國監管機構批准;相反,如果母公司作出擔保就不同,要監管機構批准。典型的維好結構涉及一家中國境內母公司承諾,對其境外子公司保持有效控制,為子公司提供充足的資金,以履行其支付義務和不對離岸子公司的資產施加消極契約(negative covenants)。

為執行維好契約,融資方不因未償還貸款或債券而對中國母公司提出債務索賠,而是向母公司提出違約索賠。然而,目前維好契約在中國法律又是否有效呢?這些契約可執行性的問題,可於去年北大方正重組方案得到答案。

2020年2月,北京市第一中級人民法院批准北大方正重組申請,法院隨後邀請債權人向法院指定重組管理人登記債權。同年4月,管理人作出初步決定,承認集團提供的公司擔保索賠,但基於集團簽署的維好契約債項,把這類索賠歸類為「待確認」。同年8月23日,管理人做出最終決定,拒絕承認根據維好契約簽訂價值約17億美元的債券,如果債券持有人不同意該決定,有權向法院提出異議。

有人嘗試告上法院,指管理人拒絕執行香港法院作出的承認並執行維好契約的判決,但最終上海金融法院裁決指出,維好契約應適當歸類為擔保,須經中國國家外滙管理局(SAFE)審批。由於維好協議從未得到國家外滙管理局的批准,執行維好契約會違反中國的「公共政策」。當某公司重組申請發生於內地法院,中國破產法規定內地法院擁有審理針對該公司任何爭議的專屬管轄權,當中包括關於維好契約是否可執行的爭議。結果是只要在中國內地法院重組,維好契約就無效。

海外債權人恐凶多吉少

今天風暴中心的中國恒大(03333),海外債都是以維好契約來支持的,亦即當重組是於內地發生的話,根據之前方正的案例,恒大的海外債券持有人的債權將不受到內地法院承認。所以,恒大海外債權人最終擁有何等權利,相信最後極大可能是凶多吉少,想博恒大債的朋友要三思。

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