姚松炎：剛性需求如傻人需求 港樓狂升難複製

香港銀行去年第三季相隔12年來首度加息，樓價亦從高位回落。作為研究房屋市場多年的學者，姚松炎一向主張「實質利率」已經有效解釋香港樓價走勢，樓價與政府的土地供應並無關係，因此要估算未來樓價走勢，主要還是看加息幅度。

政府一直把樓市升勢，歸咎於供應不足。但姚松炎相信，即使土地大量開發，無助穩定樓價，港樓日後仍會繼續隨「實質利率」波動。

姚松炎又提醒，有意押上身家買磚頭的港人，未來香港人口、按揭年期見頂，期望樓市要複製過去50年升勢，重演上一代買樓倍賺的故事，或許未必能得償所願。

姚松炎說，以「實質利率」（即名義利率減去通脹）推測樓價走勢，可以透過科學驗證。過去數據顯示，實質利率有效解釋香港樓價升跌走勢。在 2008年，金融海嘯一役，不少人預測樓價會大跌，姚松炎指自己當時預計，由於再次進入負實質利率，樓市將見另一泡沫，結果亦應驗。

加息改變資金流向 樓價將照跌

姚松炎認為，只要加息持續，實質利率轉正的趨勢延續，香港樓價會繼續下跌，主因是利率回升令資產估值改變，改變資金走向，「美國長債息率已升至3厘。香港買樓（中、大型單位）回報率得2.3%，風險高，回報又低，錢自然會走。」

姚松炎早在2014年初受訪，已提出利率正常化，樓價會從周期頂回落，但最終回落周期在去年才出現。他指出，理論只能預測趨勢，無法斷言實際時機，近年美國加息相當拖拉，受不同力量干預；此外，香港有「得天獨厚」的優勢，對財產保障的制度，又比鄰近其他方好，歡迎任何顏色資金，吸引熱錢流入，令到香港加息又比預期慢。

「剛性需求」如「傻人需求」

坊間有不少分析認為，即使進入加息週期，香港樓價仍難大跌，原因是政府以「辣招」迫走投資者，香港樓市現由用家為主，屬「剛性需求」，加上未來私樓供應依然短缺，只會供不應求。

姚松炎卻質疑，如果「剛性需求」一說成立，難以解釋98年至2003年間樓價大跌，需求當下消失。即使假設今天的市場清一色是用家，用家並非一定要買樓。

「用家都有租同買的選擇，如果全部用家都知道樓市將會向下調整，咁佢會揀租定買？…你假設這些人傻，跌都照買，咁不如叫做傻人需求。」

姚松炎指出，反映單位需求量的指標，包括整體人口增長、家庭組成數目增長、每單位居住人數下跌速度，三組數字現在同時比 80 年期放緩。因此，不能用80年代每年供應3、4 萬個私人單位，與現時每年萬多個單位直接比較，就得出供應不足的結論。

樓價影響供應 「孫九招」乃實例

亦有人問姚松炎，如果樓市與供應無關，若果市場上突然大量供應單位，樓價難道就不會調整？姚松炎認為，這個假設本身已有問題，「發展商會明知蝕都會大量供應？定係會睇住市場調節供應？」他問，「你當四大發展商是國企定私營企業？」

他指出，樓價與單位供應的關係，前者應是因，後者應為果，由於外在的「實質利率」影響樓價，發展商因價格升跌調整供應，務求達致盈利最大化。2002 年政府推「孫九招」停建居屋、取消賣地等，在姚眼中，正是發展商聯手游說政府、減少供應的實例，「發展商倒轉頭來影響政治人物，迫使決策者符合（他們的）經濟利益。」

儘管政府主導土地供應，但有研究顯示即使政府「出口術」或實質增加土地供應，發展商仍有千方百計去拖延單位供應，「發展商都不會咁笨跟到足，他們會睇住市場有無錢賺去調整。」

港樓續隨利率波動

政府官員、不同智庫也主張，香港應大量開發土地，透過長遠供應穩定，來穩定樓市。姚松炎則認定，這做法無助穩定樓價，若香港樓市公私營比例沒有根本性改變，未來樓市繼續「過山車」的機會相當大，「（樓價）只會不停輪迴，隨往實質利率一時正一時負，出現高頻率大幅波動。」

各國央行不停以「印銀紙」應對經濟問題，姚松炎估計有越來越濫的趨勢，跌浪可能因此延遲出現，但不等於可解決問題，「只可能延後泡沫爆破，以後的爆破只會更加巨大。以前可能是每5年一次小病，而家可能30年一次大病。」

姚松炎認為，要扭轉現有局面，只能引入不能炒賣的「合作社房屋」，提供另類選擇，政府僅收取象徵式地價，會員需自資湊足建築成本，但不擁有業權，無法炒賣，有如過去公務員自組合作社興建房屋。

綜觀過去50年，香港樓市雖有起伏，但依然錄得倍數計的升幅，未來50年這趨勢能否持續，姚松炎也有疑問。

他提到，限制樓價升幅其中一項因素，是人口升勢見頂。政府推測至2043年，全港人口達到高峰822萬後將回落，「香港將會首次遇到人口萎縮，這是過去70年從未遇過。」

人口按揭年期見頂 過去50年升幅難複製

第二個限制是按揭年期。過去五十年，置業按揭年期不斷延長，60年代置業供樓按揭年期只有5年，70年代增加至12年，90年代增至 25年，現今已增至30年，有地產商推出過40年按揭計劃，但即被金管局叫停。

姚認為，現今這一代香港人之所以能負擔倍升的樓價，有賴於供款年期不斷加長，但供款年期已差不多到上限，正常人在65歲退休，工作年期大約40年，按揭年期難以再倍數增長，「除非120歲命，工作到100歲。」

「如果仲想買樓，然後期望在十年內翻一番，你要想一想，香港上幾代人得天獨厚的時代，同現今時代的分別。」姚松炎這樣提醒。